通过市场机制的建立，加上立法、增加地方财政透明度、加强地方人大监督、建立预警体系等改革，将会硬化地方政府的预算约束。

　　在一系列中央和地方的财政与金融关系中，包括事权划分、财权划分、转移支付、地方债务、地方金融机构监管等，地方债务是最可能构成系统性和宏观风险的一个问题。

　　从国际经验来看，巴西自上世纪80年代以来经历过三次大规模的州政府债务危机（1989年、1993年、1999年），三次危机的根源都是由于州政府过度负债，导致在出现宏观经济冲击的时候，州政府出现偿付危机，并且每次危机的结果都是由联邦政府施以援手，这严重加剧了地方政府的道德风险，最后甚至导致了银行危机。上个世纪90年代，阿根廷、墨西哥等国家也出现过地方债务危机，危机导致了宏观风险的加剧。

　　以中国国内的经验来看，2009年以来地方平台债务大幅上升到GDP的20%左右，一些地方已经出现偿债风险；随着监管层收紧银行对平台贷款，2012年开始，地方平台开始转向以信托贷款等方式融资，地方债务风险开始又以新的形式体现出来。

　　一方面，由于城镇化的需要，中国地方政府和平台公司为基础设施融资的需求巨大；另一方面，地方自主财力十分有限（房产税在近期内难以成为主要的地方财源），自主财力并将由于“营改增”而明显下降——目前为主要地方税税种的营业税，将在几年后基本不复存在，地方的卖地收入又受到中央政策的限制，中央要求大幅度提高对农民征地的补偿。因此，地方政府所面临的基础设施建设资金的需求和资金来源的短缺之间的矛盾将进一步激化。

　　在目前基本不允许地方独立发债的体制下，地方政府被迫不断采用变相的、不规范、不透明、没有自我约束机制的方式融资，会不断重复如下恶性循环：第一阶段，在经济增长相对比较低迷的条件下，中央和监管部门为了保增长，对各种融资渠道减少管制，此后便出现大量不规范和不透明的地方政府和平台的融资活动；第二阶段，这些不规范的融资活动导致经济过热和部分地方政府偿债风险，并使金融体系面临系统性违约风险；第三阶段，监管层面突然收紧政策，叫停各种类型的不规范融资活动，随后导致基础设施投资和经济活动的大幅减速。如果现行体制不变，上述三步将周而复始，不断重复。如果监管收得比较及时，经济的波动会出现小周期；如果监管收得过慢，则可能会导致经济的大起大落，使整个银行和金融体系（包括信托公司）面临大量不良资产，甚至使金融市场出现崩盘。

　　我们建议，应该建立一个以市政债市场为基础的，有自我约束（风险控制）机制的地方政府债务融资体制，并设想了过渡到这个目标的具体改革路径。

　　简单地说，这条改革的路径可以被称为从行政管控地方债务向建立市场纪律过渡的一个过程。在此过程中，通过市场机制的建立，加上立法、增加地方财政透明度、加强地方人大监督、建立预警体系等改革将会硬化地方政府的预算约束。

　　与目前的以行政管控为主的体制相比，这个新体制的好处就是有更好的透明度，即将许多隐形负债（如平台债）转化为公开的政府直接负债，因而容易在早期识别和化解决风险，避免风险扩大和从地方向全国转移；同时，这样的体制有自我约束机制，即对风险较大的地方政府，债券市场会以较高的乃至惩罚性的利率抑制其融资的能力，甚至完全切断其融资的渠道；投资者有足够的分散度（来自于银行、保险、基金、其他机构、外资、个人等），不会过度集中于银行体系，因此降低了系统性风险；通过提高中央政府不“买单”（或“不完全买单”）的可信度，降低道德风险，减少地方政府因上级政府的“隐性担保”而过度借债的冲动，同时减少投资人因为“隐性担保”而低估风险、过度投资的倾向；通过有透明度的法规（如财政部和地方债券法中规定的发债条件和上限）对地方政府融资的约束、省级政府对下级政府的预警体系、地方人大对地方债务的审批和监督，可以进一步强化对地方政府的预算约束，避免地方过度融资和地方投资的大起大落。

　　允许地方直接发债的改革的同时，应该赋予地方若干税收立法权，并建立比较稳定的一般性转移支付公式。地方必须要有几个独立的财源，才能保证其有稳定的偿债能力。

　　（编辑：陈家坪）